发稿时间：2024-06-20 02:06:00 作者：李晃 来源： 经济参考报
潘悦 制图
百洋医药间接收购部分股权对收购价格的影响情况
图片来源:公司公告
百洋医药近期因大手笔关联并购备受关注。此前5月，公司宣布拟以现金收购上海百洋制药股份有限公司（下称“百洋制药”）60.20%股权，交易金额为8.80亿元。同时，因本次收购的交易对方包括百洋医药的控股股东及其控制的相关企业，本次交易构成关联交易。值得一提的是，上述收购方案一经抛出便引发多方关注，百洋医药也于5月31日收到了深交所下发的关注函。
近日，百洋医药对关注函所涉及的收购方式、标的公司估值、业绩承诺等问题进行了回复。《经济参考报》记者注意到，本次交易以2023年12月31日为评估基准日，百洋制药股东全部权益评估价值为16.37亿元，较审计后合并口径归属于母公司净资产增值249.68%，大幅溢价，且较2022年6月30日评估结果9.96亿元增长64.42%，估值大幅提升。
间接收购必要性引监管关注
公开资料显示，百洋医药成立于2005年3月8日，于2021年6月30日登陆创业板，是专业的医药产品商业化平台，公司主营业务是为医药产品生产企业提供营销综合服务，包括提供医药产品的品牌运营、批发配送及零售。
标的公司方面，百洋制药成立于1999年10月10日，是一家从事中药现代化和缓控释制剂研发生产的医药制造企业，主要产品包括肝病领域独家中成药品种扶正化瘀，以缓控释制剂技术为核心的二甲双胍、硝苯地平、塞来昔布等产品。
值得注意的是，收购前，百洋医药集团有限公司（下称“百洋集团”）同为百洋医药与百洋制药控股股东，其中百洋集团持有百洋医药70.22%股权，百洋集团控制百洋制药61.79%股权，直接或间接方式持有百洋制药共60.20%的股权。
不仅如此，百洋医药与百洋制药之间还持续存在关联交易。据悉，百洋医药为百洋制药奈达产品（二甲双胍）的总代理，负责奈达产品在全国范围内的销售；同时，百洋医药还为上海黄海制药有限责任公司（百洋制药子公司）的扶正化瘀产品的零售渠道总代理，负责扶正化瘀产品的零售渠道销售。
在此背景下，为丰富公司产品结构、延伸产业链布局，百洋医药于2024年5月20日发布《关于收购上海百洋制药股份有限公司、青岛百洋投资集团有限公司、青岛百洋伊仁投资管理有限公司及北京百洋康合科技有限公司股权暨关联交易的公告》（下称“公告”），宣布以8.80亿元现金收购百洋制药60.20%股权。
值得一提的是，百洋医药部分股权的收购方式并非直接从百洋制药直接股东处收购，而是通过收购青岛百洋投资集团有限公司（下称“百洋投资”）、青岛百洋伊仁投资管理有限公司（下称“百洋伊仁”）、北京百洋康合科技有限公司（下称“百洋康合”）的股权进而间接持有百洋制药的股份。
其具体收购方案包括：以4.94亿元收购百洋集团持有的百洋投资100%股权；以0.89亿元收购百洋集团持有的百洋伊仁100%股权；以0.06亿元收购百洋集团持有的百洋康合40%股权；分别以0.76亿元、1.90亿元、0.25亿元收购，收购百洋集团持有的百洋制药4.75%股权、青岛汇铸百洋健康产业投资基金（有限合伙）持有的百洋制药11.92%股权、青岛菩提永和投资管理中心（有限合伙）持有的百洋制药1.55%股权。
本次交易完成后，百洋医药将控制百洋制药61.79%股权，直接或间接方式持有百洋制药共60.20%的股权，成为百洋制药的控股股东。与此同时，百洋制药、百洋投资、百洋伊仁及百洋康合（统称为“标的公司”）将被纳入百洋医药合并报表范围。
不过，前述收购方式却引发了监管质疑，在关注函中，深交所要求百洋医药“说明上述交易方案设置的原因，收购百洋投资、百洋伊仁、百洋康合股权的必要性，间接收购部分百洋制药股份是否对收购价格产生影响及其影响金额。”
对此，百洋医药主要回复称，百洋投资、百洋伊仁及百洋康合均为投资平台，不从事具体生产销售业务。本次交易前，百洋医药集团通过百洋投资、百洋伊仁及百洋康合持有百洋制药股份，系百洋医药集团基于整合其投资架构、引入投资者及进行员工持股平台激励等原因所致。本次交易通过收购百洋投资、百洋伊仁、百洋康合的股权进而间接持有百洋制药的股权，系基于公司对医药工业版块业务及百洋制药战略发展整体布局所考虑，具有必要性。
与此同时，根据百洋医药测算，通过收购百洋伊仁100%股权间接收购百洋制药股份的交易价格和直接收购百洋制药股份的价格基本一致；由于存在未清偿债务，通过收购百洋投资及百洋康合间接收购百洋制药的股份，百洋医药支付的交易对价分别低出直接收购上述公司所持百洋制药股份的价格0.89亿元、0.09亿元，有利于降低上市公司短期债务支付的压力，具有合理性。
本次估值较前次评估增长64%
除了收购方式，本次交易的收购估值亦引发监管关注。
根据公告披露，截至2023年12月31日，百洋制药净资产为4.76亿元，合并口径归属于母公司股东权益为4.68亿元。本次交易以2023年12月31 日为基准日，对百洋制药选用的估值方法为收益法和市场法，收益法评估的百洋制药股东全部权益价值为16.37亿元，较审计后合并口径归属于母公司净资产增值11.69亿元，增值率为249.68%。
值得一提的是，2023年5月，百洋制药曾通过向百洋集团等9名交易方换股吸收合并其合计持有的青岛百洋制药有限公司（下称“青岛百洋”）93.33%股权。根据上海科东资产评估有限公司出具的资产评估报告，以2022年6月30日为评估基准日，百洋制药模拟合并青岛百洋后的公司评估值为9.96亿元，本次交易评估值较2022年6月30日的评估（统称“前次评估”）增值6.41亿元，评估值增长64.42%，对此，百洋医药解释称其主要由百洋制药盈利水平增加、百洋制药净资产规模提升以及折现率调整导致。
在此情况下，深交所在关注函中要求百洋医药“结合百洋制药的主营业务和市场地位、未来三年净利润承诺情况等主要财务情况，详细说明其评估值较其账面净资产增值率较高的原因及合理性。”
对此，百洋医药回复称，收益法以资产的预期收益为价值标准，收益法评估结果使企业的综合盈利能力和综合价值效应得以合理体现。随着医药行业的市场需求持续增长，凭借其产品的竞争优势及长期的行业资源累积，百洋制药未来业绩预计将快速增长，未来年度的预计企业自由现金流相对较大且稳定增长，导致其折现计算的企业价值较账面价值增值较多，因此收益法评估的企业价值较账面净资产增值较高。
与此同时，百洋医药还表示，本次评估，百洋制药的PE水平较前次评估有所下降，其估值的上升主要系盈利能力上升所致，估值具有谨慎性及合理性；此外，本次交易标的的评估增长率、PE、PB均介于同行业相似案例最高值及最低值之间，和同行业相似案例的平均值不存在重大差异，经和同行业相似案例对比，本次估值具有合理性。
业绩考核期后预测净利润下滑
此外，深交所还重点关注了百洋医药本次收购的业绩承诺。
公告显示，本次收购业绩承诺期间为2024年、2025年和2026年，根据北京中同华资产评估有限公司出具的百洋制药评估报告中对百洋制药未来收益的预测及本次收购对价为基础，百洋制药及百洋集团承诺百洋制药2024年度、2025年度和2026年度分别实现的经审计的扣除非经常性损益后归属母公司股东的净利润（下称“承诺净利润”）不低于1.44亿元、1.72亿元、2.15亿元。
业绩补偿的触发条件约定，若百洋制药发生以下情形之一的，百洋集团应当对百洋医药进行补偿：百洋制药2024年度的实际净利润未达到当年度承诺净利润的80%；百洋制药业绩承诺期内2025年度与2024年度的实际净利润合计数未达到该两个年度承诺净利润合计数的80%；百洋制药2026年度、2025年度与2024年度的实际净利润合计数未达到该三个年度承诺净利润合计数的100%。
值得一提的是，根据资产评估结果，百洋制药2024年至2027年预测净利润分别为1.48亿元、1.77亿元、2.22亿元、2.20亿元，增长率分别为9.80%、19.79%、25.29%、-0.88%，也就是说，业绩考核期届满后，百洋制药预测净利润便出现下降。
这也引发了监管的高度重视，在关注函中，深交所要求百洋医药说明“百洋制药2027年预测净利润同比下滑的具体原因，是否存在业绩考核期届满后净利润大幅下滑的风险。”
对此，百洋医药回复称，本次评估，基于谨慎性原则，在公司业务进入稳定期的阶段，预测了研发费用的增长，导致了2027年预测净利润同比下降。但总体而言，2027年度及永续年度，百洋制药的预测净利润水平和2026年度不存在重大差异，百洋制药不存在业绩考核期届满后净利润大幅下滑的风险。
